文／林左裕
這幾天國際間最大的房市新聞，就是香港法院於一月29日否決了中國｢恆大｣地產公司的債務重整計畫，宣布對恆大進行破產清算。這是恆大公司的債權公司自2022年中起申請清算，經七度延緩後，法院始決定終結此｢拖棚的歹戲｣。此事件的過程始末及後續發展，值得我們深入了解與關注，本文簡要為讀者解讀分析。
恆大是中國境內第二大房企，但債務額也超過新台幣八兆元，近中國GDP之2%。在中國經濟發展過程中，高財務槓桿的企業，尤其是房企，簡直如搭雲霄飛車般地衝破雲霄，也使得自｢人民公社｣時代結束、開放私有商品房後，讓政府產生了｢不動產是火車頭產業｣的錯覺，也使得政商關係盤根錯節的房企財大氣粗，終致｢大到不能倒｣(Too big to fail)。
但經濟成長在循環過程中終有放緩的階段，中國經濟成長自多年前的目標--- ｢保十｣、｢保八｣、至2023年的｢保三｣，此過程中各地方經濟數據造假的事件層出不窮；加上近年來美、中貿易戰及香港新國安法後所致的資金外流、產業與人才撤離，更對其經濟之基礎與長遠發展有莫大的破壞效應，也可預期中國經濟在短期內難見利多。舉例來看，自2022年起中國大學畢業生已超過一千萬人，官方公布的失業率則已超過兩成，據聞實際更高，最近類似此負面的經濟數據均已｢蓋牌｣; 而找得到工作的年輕人薪水卻是打七折，違反了經濟學所述的薪資具｢僵固性｣(rigidity)的原理。這些數據及現象，都呈現出中國的經濟已呈現下行趨勢，且短期內難以回復。
當經濟開始衰退、市場銷售難有起色時，就是｢去槓桿化｣(deleveraging)下的螺旋效應。也因此香港法院在觀察總經、產業及企業個別因素下，終於決定終止這齣｢歹戲｣，同意債權人對恆大進行清算。
然儘管香港法院具其司法獨立性，但畢竟香港由北京當局管控，且拖了兩、三年後的重大裁定也應有北京當局的首肯。箇中原因有三: 首先是恆大非｢習派｣的人馬，剷除屬於他派的金融爛瘡也具正當性；其次是香港法院的判決在大陸境內執行須有中央的支持，各省的地方法院才會配合；第三是破產後接管企業能力與派系問題，在經過兩、三年的觀察、整肅及｢後事｣安排後，未來接掌恆大的可能是國營企業或親習派的私房企，且將以｢膝斬｣的股權價位入主才有利可圖，惟重點是需具有｢保交房｣的能力才不會引發買恆大預售屋者的抗爭、甚至遍地開花的動亂。
而在恆大破產及清算後，若能保交房，則最大的損失者就是股東及債權人，股東的損失在其股價崩盤及下市後即可評估; 而若債權人，尤其是銀行，之債權部位過大或過度集中於恆大者，則可能因呆帳過多而引發流動性及資本適足率(Capital Adequacy Ratio, CAR)不足的問題，是否將因此重大破產事件及總經趨勢的下行而開始抽其他企業的銀根，以致引發骨牌效應，再對大陸已走低的產業與經濟發展雪上加霜，則值得我們持續關注。最後，中國在經濟發展過程中，並未借鏡日本在1980年代的房市泡沫、及美國2008年的次級房貸風暴等慘痛經驗，反而持續將房地產視為推動經濟的引擎，終致騎虎難下且尾大不掉，此殷鑑值得我們深思並以此為戒。
