文／沈中華 實踐大學財務金融學系講座教授
最近大家都在問一個問題：貨幣政策是否走到盡頭或沒有用處？
金融海嘯後，全球央行紛紛祭出非傳統貨幣政策，希望能刺激經濟景氣復甦，圖為美國聯準會。（圖／美聯社）
的確，自從2008金融海嘯之後，經濟不振、且利率降到接近零。此時，全球紛紛採用非傳統貨幣政策，例如：量化寬鬆、前瞻指引及負利率。但是，似乎這些效果並沒有對經濟成長發生顯著地作用。
因此人們紛紛問：「貨幣政策是否已到窮途末路了？」有許多精彩的文章都針對此問題深入的討論，以下個人也提出一些看法。一般而言，我們觀察到的經濟成長是由兩部分組成：一部分是長期趨勢值，另一部分為在此趨勢值上下波動的週期循環。
而景氣週期循環較受到需求面的影響，需求包含消費、投資、淨出口(出口減進口)。貨幣政策基本上是刺激需求，具有逆景氣循環的特性，景氣好採用緊縮貨幣政策，景氣不好採用寬鬆貨幣政策，逆景政策目的是縮小景氣週期循環的波動，有人形容逆景氣循環，就像是在雞尾酒宴會最熱的時後，央行做一個掃興的人，將雞尾酒缸拿走，大家沒酒喝了，宴會自然不再那麼high；然後，央行還勸大家早點回家，以免路上發生危險。
至於長期趨勢值則是由生產函數決定，是供給面，而供給則包括生產技術、勞動、土地與資本等；供給面的因素一般是假設較少變化，但最近民眾對環保的要求更高，勞動者意識的覺醒，對工作待遇與條件有更多的期待，生產技術又一日千里、可能使生產函數改變。
但是，這樣的改變，並非只靠寬鬆貨幣政策可以解決的，特別是在當前階段，低利率可能不是讓廠商願意多投資的唯一、且重要因素，也就難以影響生產供給了。所以，貨幣政策的名言是：「我能牽馬到河邊，但無法強迫馬喝水」，也就是說，寬鬆貨幣政策能使企業家的融資成本降低，但無法強迫企業家投資。
企業家不投資的原因，可能是因為生產函數產生了變化，低利率固然重要，但市場、勞動力與土地都有影響。遺憾的是，所有的貨幣銀行教科書幾乎從未談到生產函數的變化，都是假設生產函數為固定，再談貨幣政策能做什麼。
貨銀教科書一向以來專注於經濟短期的波動，先降低利率，再假設短期利率與長期利率維持穩定關係，讓長期利率也下跌、刺激投資，這些都會帶來生產函數上的移動；但是，如果目前全球經濟成長的下滑是來自生產函數整個的長期變化、甚至下跌，但週期的波動卻不大，貨幣政策的功能就因此大幅減少。據此，看起來貨幣政策似乎到窮途末路了。
所以，對於貨幣政策是否有用處的問題，我們應該要先了解貨幣政策適合做甚麼？不適合做甚麼？顯然，它適合改變需求、以縮小景氣的波動，但不適合改變刺激供給的生產函數。就目前全球現況來說，經濟衰退是來自於生產面因素，問題出在供給面的改變，貨幣政策是不能解決這些困境，就算各國央行再祭出更多的傳統、非典、甚至新常態的貨幣政策，事實結果並沒有成效可言。
